【收藏】股权类投行项目类型及尽调流程梳理

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作者：耿智霞
一、概述
投行项目股权类业务贯穿了企业从小到大的成长历程，从非上市公司开始IPO，成为一家公众公司、上市公司，然后通过内生增长或者并购重组、再融资逐步壮大，对社会公众、资本市场的影响力越来越大。
所以政府对其监管要求也较多而且严格。券商投行的角色其实是中介服务机构，帮助企业成长，当然成长最主要的因素还是融资。企业融资可以通过股权融资，也可以通过债权融资。股权融资与债权融资的主要区别在于，资金用不用偿还或者有没有偿还期限，债权融资的资金提供方将成为债权人，本金及利息是需要偿还的，所以要看企业能不能按约还款，关注其资产及负债情况；股权融资的资金提供方要成为股东，提供的资金是没有偿还保障的，所以要看企业的发展，包括现在的股东情况、行业情况、合法合规情况、业绩的真实性、未来发展前景等等。对企业来说，股权融资不需要偿还资金本金及利息，只有现金流入和资本规模的增加，但是引进的新股东可能会要求话语权、要求收益增长、要求退出保障等，一不小心可能会引狼入室；对投资者来说，股权投资稍一疏忽可能会血本无归，所以要详细地尽职调查、要有各种投资条款保护自己。而上市公司的投资者可能没办法亲历亲为，所以要依赖上市公司的信息披露，监管机构本着促进金融市场发展、保护中小投资者利益的原则，颇费苦心制定各种制度、各类尽调准则、信息披露格式准则等要求。
二、简述企业发展阶段中的投行业务
（一）种子时期的企业与投行业务
当企业还处于种子发芽直至初创时期时，一般是找亲戚、朋友融资，企业发展侧重一个是销售、另一个是技术或者服务，销售形成收入有利于企业实现内部积累并增长；如果技术足够先进、能够看到未来前景，也有天使、VC跟进股权投资。一般情况下，这个阶段投行业务主要围绕企业自身资质及行业发展前景，作为培育项目，偶尔联络沟通，提供一些专业的咨询建议，收费几乎可以忽略不计。
（二）创业时期的企业与投行业务
当企业经过若干年的积累，逐步具备一定规模后，可能会有到资本市场亮相、顺便推广一下自己企业等需求，如到地方产权交易所挂个牌、再往上就是全国性的股转系统（俗称新三板），同时也有收购或被收购可能，以实现外延式增长。这个阶段，投行可以作为推荐挂牌的主办券商牵头组织律师、会计师，协助企业符合规范性各项要求，准备相关的申报文件，向交易所或者股转系统提交申请，完成各项反馈回复、沟通等工作，最终取得挂牌同意函。股转系统挂牌的公司就已经成为非上市公众公司，需要遵守各项监管规定，因此，主办券商推荐挂牌成功后，还要承担起持续督导的责任，督导企业依法依规经营，持续进行信息披露。挂牌期间，企业的经营成果以及发展经营规划都会以年报、季报、中报的形式披露出来，因此也比较容易吸引投资者包括一些上市公司的注意，从而新三板公司可以通过定增进行股权融资，也可以成为上市公司收购的标的公司，也就是把资产卖给上市公司。
不论是新三板企业还是默默实现发展壮大的非公众企业，只要收入、利润、资产等相关规模达到了相关标准（相关标准大家可以看各个交易所各个板块的同类申报企业的标准，而证监会的首发管理办法标准是比较低的门槛，仅做参考），或者是有几项比较厉害的专利技术，即便没有盈利，也有可能通过IPO成为上市公司，比如科创板要求的硬科技，“符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业”。
（三）成长期的企业和投行业务
企业要实现IPO，需要经过保荐机构的辅导，确保企业建立完善的公司治理结构、会计基础工作、内部控制制度等，符合拟上市板块的要求，养成遵纪守法的意识和习惯等，此时券商也就是保荐机构，同时也是辅导机构，联合会计师、律师，对企业的实控人及董监高进行培训，梳理企业业务流程、内部机构设置、外部供应商客户，最重要的是完善未来的发展规划、坚定实控人的上市信心。辅导的最终目的就是上市，根据企业的具体情况，辅导期可长可短，目前监管规定原则上不少于3个月。当企业符合上市标准时，辅导期才可以验收结束。验收完成后同时报送IPO申请文件。IPO在审期间，保荐机构协同会计师、律师，一起回复证监会或者交易所的反馈或者问询问题，根据要求可能要补充尽调程序，但由于回复问题都有时间要求，相关问题基本上应该在申报前经过尽调、讨论以及确定应对方案。
（四）成熟期的企业和投行业务
企业顺利完成了IPO成为上市公司之后，原来的保荐机构将转换角色为持续督导机构，各板块都有持续督导期间的要求，在持续督导期内，保荐机构需要关注募集资金的使用、对外担保、关联交易等等事项，具体督导要求可以在交易所的自律监管指引、上市规则等找到。同时，上市公司基于业务发展，可能会进行再融资（包括公开或非公开发行股票、发行可转债等）、并购重组等业务，这类业务一般是投行里面比较优质的业务，因为观念上看，上市公司相对规范、材料比较好做、风险较小、融资规模一般也比IPO规模大，审核周期相对较短，当然保荐承销费率一般也远不如IPO的费率高。
三、股权类投资项目的尽调
投行项目尽调其实流程都差不多，只是侧重点不一。比如，并购重组类业务有两家主体即收购方及被收购方或者称标的公司，尽调中侧重于标的公司，因为要上市的是标的公司的资产，所以要对标的公司进行尽调，使之符合上市标准，而作为收购方的上市公司则主要是合法合规经营要求；保荐类业务只有一家主体，包括其资产负债、经营成果、业务发展、规范经营等各个方面，涵盖内部资料收集、各部门人员访谈、外部函证、客户供应商访谈、验证资产记录完整性准确性的盘点等方方面面。
概言之，目前执行项目尽调程序，尽调前给企业发送尽职调查资料清单，企业大概一两周时间整理相关资料。之后中介机构进场，区分财务、业务、法律三部分开展尽职调查。企业按照尽调清单提供的资料可作为参考，一般不会全面，甚至也有可能错误，所以在查阅企业提供的资料之后，还需要通过其他方式如访谈、网络查询等确认验证相关事项。只有经过验证确认真实准确完整的信息，才能够在招股说明书或者募集说明书或者尽调报告中写出来。财务、业务、法律部分相互会有交叉，所以各部分的尽调可以相互验证、相互配合。具体要求证监会发布的《保荐人尽职调查工作准则》、《证券发行上市保荐业务工作底稿指引》以及证券业协会自律规则如《证券公司首次公开发行股票并上市保荐业务工作底稿目录细则》都有明确。投行内控指引要求券商建立“三道防线”后，一般各券商的质控内核部们也都会根据不同的项目制作的比较详细的底稿目录，在公司大投行系统知识库里可找到，可以在尽调中作为指导。
（一）前期尽调
一般在业务形成之前，跟企业初步接触时，企业老板会对自己的企业业务规模、业务前景进行概况的描述，老板描绘的场景一般都是比较好的，不乏一些夸大优点、淡化缺点的成分，也比较符合常理，起码老板要对自己的企业有信心。初步接触后，项目组要对企业进行初步的尽职调查，主要目的也就是摸底，梳理问题查看是否有实质性障碍，看看有没有进一步投入精力和人力的必要。企业相关人员也顺便考察一下这家券商人员的专业程度。这时候的尽调清单尽可能简单、清晰，主要是公司的基本情况、资质证书、资产证书、商标专利、重大合同、财务报表等，有的企业会给提供各科目的明细账供查看，有的企业不会，那就只能从财务报表、访谈中了解。现在公司的基本情况都能从天眼查、企查查等公开查询网站查询到，不过变更记录可能不会显示太全，如果企业历史比较悠久，就需要调取企业的工商档案，查看历史沿革。
业务层面主要是找老板、销售、采购、研发、生产等各个部门的主管领导访谈，找老板聊企业发展史、聊发展未来前景，一般老板都会让人感觉创业艰辛而未来一片光明，可以关注一下企业的竞争优势、发展规划、客户获取的渊源（之前有个项目就是审核员直接打电话问保代，发行人怎么获取的客户啊、客户能不能持久啊，如果之前跟老板聊过的话，就很容易答出来，如果没有就只能说再了解了解）等。找销售、采购、研发、生产甚至人力资源等职能部门的老总聊天，主要就是关注部门流程，提前做好准备，找销售聊侧重订单、客户、产品或服务优势、竞争对手、市场排名等等；找采购聊侧重原材料价格波动、供应商的选取标准、供应商是否有几家备选、有没有外协等等；研发侧重技术先进性、在研项目、研发成果哪些转化为产品了以及对产品有哪些附加优势等；生产侧重生产计划的安排、产能是否饱和、是否有扩产的可能，同时可以深入了解一下工艺流程。财务方面，企业的报表一般都是未经审计调整的，仅可作为参考，有条件的话，带上会计师一起去做尽调，如果没有会计师的话就让企业导出来各科目的明细来看，从中发现问题，可以大致预测一下报表里面收入、利润、净资产规模可能会被调减多少。
前期尽调一般时间不会太长，根据企业规模安排一两周的时间，主要的尽调方式就是访谈、聊天，跟各部门访谈过程中也是双方相互考察的阶段。为了尽可能真实地发现问题，在聊天过程中需要去消除对方的疑虑，强调这个尽调是共同协作的过程，不用担心暴露问题，越早发现问题越能尽快沟通解决方案，为之后的资本运作扫清障碍。尽调结束后形成一个尽调报告，以问题及解决方案为主，尽可能全面地梳理问题，大的问题需要与老板沟通，小的问题跟具体经办人员沟通能解决的话就可以不再提及。
如果与老板沟通后，确认相关问题都可以解决，坚定了继续推进的决心，那么项目就可以进入下一个阶段，详细尽调以及申报文件制作、底稿收集
。
（二）详细尽调
详细尽调的时候，就可以按照底稿目录分工去边尽调边收集底稿了，同时根据尽调情况写材料。
详细尽调是需要律师、会计师一起参与的，各中介机构都有自己的尽调规范要求。常见的尽调手段包括查阅资料、网络查询、各种访谈、实地走访、盘点、函证、银行流水核对、同行业对比等。全面注册制的背景下，各种规则要求都比较详细，各类问询、反馈的回复都会及时公开，也可以学习到不少有效的尽调核查方式，案例学习仍然不失为一种高效的学习方式。当然，对于案例也要注意具体问题具体分析，别人行的到你这里不一定行得通，还是需要考虑逻辑、监管规则以及背后的各方利益关系。
尽职调查一直贯穿于项目始终，写材料的同时也在尽调，回复问询或反馈问题时也需要尽调，目的就是把问题了解清楚，结合企业的具体情况，考虑企业所处的背景，自己先理解认可了，写出来的东西才会经得起推敲。
四、结语
投行业务可以伴随着企业成长各个阶段，在实体经济发展中也有着不可忽视的作用，由此想来，从业人员也是比较有价值感、使命感和责任感的。尽职调查其实也是与企业相互了解和成长的过程，在实践中提升自己的专业水平不仅也是对企业自身、潜在投资者负责，也是对行业的敬畏。秉着这份责任和敬畏感，希望国内的资本市场能够为企业提供更多优质的服务，也希望企业在成长中不断提升盈利能力、提高资本回报率。